Peeter Luikmel: pööraselt kiire intresside tõstmise aasta on möödas

Peeter Luikmel
Peeter Luikmel Autor/allikas: Eesti Pank

2022. aasta kujunes keskpanganduses üheks kõige kiiremaks intressimäärade tõstmise aastaks. Viimased sedavõrd järsud intressimäärade tõusud jäävad peaaegu poole sajandi taha, mil viimati oldi üleilmselt kimpus väga suure energiahindade kasvuga, kirjutab Peeter Luikmel.

Aasta lõpus on alati huvitav visata pilk varasematele prognoosidele. Ilmneb, et lõppeval aastal tõsteti euroalal intressimäärasid ligikaudu viis korda kiiremas tempos, kui veel aasta tagasi turgudel prognoositi.

See pole üllatav, sest ka inflatsioon kujunes 2022. aastal peaaegu kolm korda kiiremaks, kui mullu eeldati. Euroopa Keskpank tõstis 2022. aasta teisel poolel intressimäärasid 2,5 protsendipunkti võrra, mis on kõige kiirem intressitõus euroala ajaloos. See toimus sisuliselt poole aasta jooksul. Väga kiires tempos on käesoleval aastal intressimäärasid tõstnud enamik keskpankasid maailmas.

Milleks oli vaja intressimäärasid tõsta?

Ülemääraselt hoogsa hindade kergitamise vastu aitabki vaid nõudluse vähendamine. Vajadus intressimäärasid tõsta oli kõikjal tingitud prognoositust kiiremaks osutunud inflatsioonist. Kiire hinnakasvu peapõhjuseks on olnud väga kiire energiakandjate hinnakasv. Kui tavaliselt mõjutab inflatsiooni valdavalt nafta hinna kõikumine maailmaturul, siis lõppeval aastal on Euroopas pretsedenditult kiireks osutunud ka mitmete teiste energiakandjate, sh elektri ja gaasi hinnatõus.

Lisaks energiahindade tõusule mõjutas inflatsiooni ka üleilmse majanduse kosumine koroonapandeemiast. Pandeemia tõi ennekõike 2020. aastal kaasa erakordse majanduslanguse, mille leevendamiseks rakendasid valitsused töökohtade säilitamiseks seninägematult suuri tugimeetmeid. Võib öelda, et nii euroala kui ka lääneriigid tervikuna kogesid midagi ennenägematut: küllaltki kiiret majanduslangust, aga ilma tavapäraselt kaasneva tööpuuduse kasvuta.

Pandeemiast tingitud majanduslanguse aastal seega säästud pigem kasvasid, sest suletud riigipiirid ning piirangud kaubanduskeskustes vähendasid võimalusi tarbida. Hõive säilitamiseks astutud sammud ilmselt õigustasid end, kuid samas tekitasid tööturul majanduse taastumise ning energiahindade hoogsa kasvu toel ka küllaltki tugevad eeldused palgakasvuks.

Palgakasv omakorda aga kiirendab inflatsiooni ja sellise kiire hinnakasvu teise ringi efektid toovadki kaasa hinnatõusu pikema aja vältel. Kiire ning inertne hinnatõus aga on üks nähtusi, millele keskpank peab hinnastabiilsuse tagamiseks reageerima. Seega teatav intressimäärade tõus oleks aset leidnud ka energiakriisi arvestamata.

Samas ei tohi unustada, et kiire intressimäärade tõstmine algas ajaloolises mõttes rekordmadalalt tasemelt ning isegi praegu on turuootused euroala intressimäärade osas pigem 2008. aasta suure finantskriisi eelsete keskmiste tasemete juures. Mäletatavasti oli kuue kuu euribori keskmine väärtus aastani 2008 umbes 3,5 protsenti ning seda keskmiselt kaheprotsendilise inflatsiooni juures.

Hiljuti avaldatud Euroopa Keskpanga prognoosi kohaselt jääb inflatsioon aastatel 2021–2025 keskmiselt 4,6 protsenti juurde ning püsib seega viis aastat Euroopa Keskpanga eesmärgist oluliselt kõrgemal tasemel. Sel perioodil on rahaturu intressimäärad viie aasta keskmisena vaid 1,7 protsendi lähedal.

Kuidas mõjutavad intressitõusud inimeste ostujõudu?

Keskpankurid on võtnud endale ülesande tuua hinnatõus ajaloolistelt tipptasemetelt alla ajaloolises kontekstis pigem keskpäraste intressimääradeni jõudes. Kõlab nagu võimatu missioon! Või ehk mitte?

Võimatuna tunduva ülesande muudab saavutatavaks ennekõike majandusšokkide erakordne ulatus. Kehvad ajad vähendavad nõudlust ning intressimäärade uued tipud võivadki seetõttu ehk jääda kehtestamata. Nõudlus väheneb üsna suurel määral ka siis, kui hoogsa hinnakasvu ohjamisel intressimäärasid madalalt tasemelt kiirelt, kuid mitte väga kõrgele tasemele tõstetakse.

Teataval määral võib kiire hindade tõus ka ise põhjustada inflatsiooni aeglustumist. Nii võttis näiteks 2022. aastal hindade tõus Eestis inimeste sissetulekutelt ligikaudu kahe kuupalga jagu ostujõudu. Intressimäärade tõus võttis hiljuti eluasemelaenu võtnud leibkonnalt keskmiselt peaaegu ühe kuupalga võrra ostujõudu, kuigi arvestades eelnevat intressimäärade rekordmadalat taset oli tegemist pigem olukorra normaliseerimisega.

Aasta tagasi jõudis Eesti tarbija ostujõud väikeste intressikulude ning aastaid kestnud, inflatsiooni ületava palgakasvu mõjul ajaloolisele tipptasemele. Järgnevate aastate jooksul peame aga toime tulema olukorras, kus palgakasv hakkab tasapisi taastama ostujõudu mullusega võrreldes neljandiku võrra kesisemalt tasemelt. Seejuures on tähelepanuväärne, et majanduslangustest kosumises on nii Eesti kui ka euroala viimaste languste puhul pigem ootusi ületanud.

Eesti Panga detsembrikuise prognoosi kohaselt jõuab Eesti tarbija tagasi mullusele ostujõu tasemele 2025. aastaks. Sarnane on olukord kõikjal euroalal. Sõjast ja mitmetest muudest teguritest põhjustatud inflatsioon püsib tavapärasest kõrgem küll veel peaaegu kolm aastat, kuid juba järgmise aasta lõpus hakkab nii Eestis kui ka euroalal palgakasv taas inflatsiooni ületama ning ostujõud taastuma.

Kõrgem intressitase toob kaasa ka mõningase korrektsiooni nii finants- kui ka kinnisvarahindades, sest kõigi tulevaste üüri- ja kasumivoogude tänasesse päeva rehkendamise diskontomäär saab olema kõrgem.

Kõrgem intressitase muudab investeeringutelt oodatavate kasumite tänase rahalise väärtuse madalamaks. Investeeringuks kasutatavate kinnis- ja finantsvarade hinnakasv pidurdub ning võib kohati langusse pöörduda. See pakub ehk leevendust ka kinnisvara ostjatele, kelle jaoks muutus koduostu taskukohasus viimastel aastatel probleemseks.

Diskonteerimise matemaatika viitab seejuures võimalusele, et kinnisvarahindadeski võib toimuda korrektsioon mõne aasta tagustele tasemetele, kus ühest kuupalgast piisas, et osta üks ruutmeeter eluaset majja, kus elavad vastavat kuupalka teenivad inimesed.

Miks ei võiks palgad kasvada kiiremini?

Tuleb arvestada ka sellega, et hüplike hindadega energiakandjate puhul ei ole sugugi välistatud ka näiteks 50-protsendilise hinnalangus aasta jooksul, palkadel seevastu tagurpidikäiku ei ole. Palgakasv ei saa olla väga kiire, sest väga kiire tööjõukulude kasv vähendab ettevõtete konkurentsivõimet ehk töökohti. Ettevõtjad ei tuleks kiire kulude kasvuga lihtsalt toime, sest üleilmne konkurents on julm ja kiire tööjõukulude kasv juhib töökohad sinna, kus tööjõud on odavam.

Eurooplane on valiku ees, kas nõuda väga kiiret palgatõusu, millega kaasneb oht kaotada töökoht, või elada paar aastat tagasihoidlikumalt. Tagasihoidlikum elu tähendab siiski ostujõu langust üksnes kolme kuni viie aasta tagusele tasemele. Millele järgneb ostujõu kosumine ajaloolise tipptaseme lähedale ilmselt juba mõne järgneva aasta jooksul.

Töökohtade kaotamise hind oleks ühiskonnale kõrgem. Kõrgelt töötuse määralt kosumine oleks ilmselt aeganõudvam ning pikk tööpuuduse periood tähendab ühiskonna jaoks jäädavalt kaotatud tööaastaid. Seetõttu ongi oluline, et keskpangad püsiksid valvsad, et hoida ära Euroopa riikidele iseloomuliku jäiga tööturu tingimustes väga kiire palgakasvu käivitumist, mis inertsi mõjul kanduks omakorda üle hindadesse.

Kiire inflatsioon omakorda sunniks keskpankasid intressimäärasid veelgi kõrgemale tõstma. Varajane ja otsustav tegevus hinna- ja palgakasvu hoo pidurdamisel on seega igati mõistlik tegevus.

Silmas tuleb pidada ka valitsuste käitumist. Tavaolukorras oleksid keskpangad pandeemiaperioodil järsult suurenenud riigieelarve defitsiitidele pidanud reageerima kiirema intressimäärade tõstmisega. Pandeemia tõttu seda aga ei tehtud, sest valitses üleilmne ebakindlus, mis piiras nii hinnakasvu kui selle ootusi.

Paraku on harjumus pandeemiaaegsete argumentide tuules võlga kasvatada üsna mitmetele riikidele omaseks jäänud. Paljudes riikides on tekkinud "valijaskonna surnukskallistamise oht". Kunagi pole piisavalt hea aeg puudujäägi vähendamiseks, alati leidub argumente eelarve puudujäägi säilitamiseks kasvõi nendeks loetud hetkedeks, mis jäävad järgmise valmisvõiduni.

Paradoksaalselt suurendab kõrge inflatsioon riigi maksutulusid enne, kui sellele jõuavad reageerida kõik kulud. Väga lühikeses perspektiivis paranebki riigi rahaline seis nagu võluväel. Kerkinud hinnaga piimapakilt kogutud kõrgem käibemaks nihutab riigieelarvet justkui maagiliselt tasakaalu suunas enne, kui riigi kulutused hinnakasvule reageerida jõuavad.

Sarnaselt palkadele puudub aga enamikel riigi kulukomponentidel "tagurpidikäik" – kord suurendatuna ei õnnestu neid enam vähendada. Isegi siis, kui naftabarrel, elektron või gaasimolekul odavnenud on.

Tähelepanuväärne on aga see, et Euroopa Keskpank on võrreldes paljude teiste keskpankadega suutnud intressimäärasid madalamal tasemel hoida. Üheks oluliseks eeliseks on asjaolu, et euro on küllaltki laialdaselt kasutatav usaldusväärne reservvaluuta. See tähendab, et seda kasutavad reservide kogumisel mitte ainult euroala, vaid ka välisriikide ettevõtted ja majapidamised. See tähendab, et euro vahetuskurss on suhteliselt stabiilne.

Väiksemate riikide valuutade suhtes ollakse ettevaatlikumad. Mõnikord nähakse näiteks ujuvkursiga riigi majanduse ühe nõrkusena suurt välisvaluutas nomineeritud laenude mahtu. Nii on eurodes laenu võtmine eurot mitte kasutava riigi või selle erasektori poolt reeglina madalama intressimääraga, samas on laenuvõtjate sissetulekud kohalikus valuutas ning nad on seetõttu väga haavatavad, kui valuutakurss muutub.

Mitmed keskpangad on erinevatel põhjustel intressimäärasid kergitanud oluliselt kiiremas tempos kui Euroopa Keskpank. Näiteks on Ungaris tõstetud intressimäär 13 protsendile, Tšehhis seitsmele protsendile ning Poolas 6,75 protsendile. Euroala laenuvõtjad on tegutsenud kordades madalamate intressimääradega.

Neil päevil pole intressimäärasid tõstvad keskpankurid jõulukuuse all just kõige positiivsemad kangelased, kuid loodetavasti jõuavad päkapikud ka nendeni. On ju hinnastabiilsuse tagamise põhiline eesmärk just see, et majandusšokiga kohanemise järgselt oleks võimalikult palju ettevõtteid ning töökohti alles. See sunnibki keskpankureid kõrge hinnakasvu aegadel tegema ebapopulaarseid intresside tõstmise otsuseid.

Viimastel aastatel on muutuvad olud sundinud prognoose väga radikaalselt korrigeerima. Nii on tõenäoline, et käesoleva teksti lugemine aasta pärast on sama meelelahutuslik kui mulluste prognooside lugemine täna. Aga muutlikel aegadel on prognooside ümberkirjutamine paratamatu. Muutumatuks jääb aga keskpanga missioon tagada hinnastabiilsus sellisel moel, et ka mõnest aastast kaugemate plaanide tegemisel saaks arvestada töökohtade säilimise ning stabiilselt mõõduka hinnakasvuga.

Kommentaar ilmus algselt Eesti Panga blogis.

Toimetaja: Kaupo Meiel

Hea lugeja, näeme et kasutate vanemat brauseri versiooni või vähelevinud brauserit.

Parema ja terviklikuma kasutajakogemuse tagamiseks soovitame alla laadida uusim versioon mõnest meie toetatud brauserist: